■新三板企业ROE  下滑背后的两大因素：ROE  作为反映资产盈利能力的指标一直是观察新三板企业运营情况关键指标。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2016  年中期新三板企业（非金融）整体ROE（净资产收益率）为3.9%；较2015  年中期整体ROE4.9%，下滑达到1  个百分点，下滑幅度为20%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）从更长的视角观察，例如从2014-2016  年同期对比来看，新三板企业的ROE  水平呈持续下滑态势，2016  年中期下滑略有提速。我们认为这一现象的背后值得深思，ROE  的下滑因素按照杜邦分析法分拆：一部分原因是来自新三板企业融资后，负债率下降后权益成数对ROE  下降有一定影响（新三板挂牌企业权益乘数较上年下降9.8%），但更重要的推手是管理费用和销售费用上升导致的净利率水平下降。
        ■新三板企业挂牌后“规范的代价不小”，用工成本对ROE  下降影响不低于10%：在众多影响新三板ROE  下降的指标中，销售净利率下降是主要因素之一。新三板挂牌企业2016  年中期净利润率为5.22%，比较2015  年全年净利润率6.41%，下滑幅度达到了18.6%。进一步将销售净利率分为销售毛利率和费用率两部分，我们并未见到销售毛利率较为明显的下滑，因此费用率提升才是导致净利率下降主因。2016  年中期新三板企业三费用率合计占比为18.3%，去年同期三费用率占比17.7%，占比提升1.2  个百分点。从费用结构来看，尽管随着新三板挂牌后融资后财务费用率大幅下降，但管理费用率和销售费用率出现了更为明显的增长，其中2016  年中期，销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为6.5%、10.6%、1.1%；2015  年三项费用率对应分别为5.9%、9.9%、1.3%；从销售费用率和管理费用率的提升中，众多公司的半年报或多或少都提到了今年用工成本的增加，从中也能反映出因为新三板挂牌后,工资、福利、社会保险等支出较多的规范化成本影响ROE  的程度或不低于10%  。
        ■净利润的含金量中现金流恶化背后是应收账款增加：新三板经营性现金流可能有连续恶化迹象，2016  年中期经营性净现金流-154  亿。为寻找造成经营性现金流恶化可能的主因，将主要的经营性现金流的变动科目分别测算，可以看到，2016  年上半年，非金融类新三板挂牌企业存货合计净增加226.32  亿元、经营性应收项目增加608.65  亿元、经营性应付项目增加22.12  亿元；可能存货、应收项目、应付项目净变化值均对经营性现金流增长构成一定负面影响，而其中，应收项目可能是更为重要的原因之一。