事件:
公司发布2017 年中报:上半年,公司实现营收30.76 亿元,同比增长8.08%;归母净利利润5.21 亿元,同比增长20.13%;扣非净利润5.02 亿元,同比增长24.25%;经营活动产生的现金流量净额6.43 亿元,同比增长108.97%,应收账款周转天数加快,公司整体经营情况较好。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】
点评:
■业务结构持续改善,公司整体毛利率提升明显。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)分业务类型来看,输液业务实现收入10.92 亿元,同比增长3.25%,开始扭转下滑趋势,同时毛利率提升5.35pp 至42.99%;非输血业务实现收入19.04 亿元,同比增长9.87%,毛利率提升3.36pp 至63.83%。总体上,非输液业务收入占比约64%,较2016 年末提升3 个百分点,在高毛利率的非输液产品和软包装输液收入占比持续提升的驱动下,公司主营业务的毛利率实现56.23%,同比增长4.35 个百分点。
■慢病业务稳步增长,专科业务表现亮眼。1)慢病业务平台是公司规模最大的业务平台,也是公司主要的利润来源。上半年,慢病业务实现营业收入11.9 亿元(+7.98%),毛利率维持稳定。其中,心脑血管核心产品降压0 号受提价影响销量同比下滑7%,若剔除消化渠道库存影响同比小幅上升1%,我们预计随着提价效应的逐步体现,降压0号将重拾成长。匹伐他汀和复穗悦年初被纳入新版国家医保目录,对销量拉动较为明显,两产品分别增长59%和25%,呈持续快速增长态势。此前市场预期匹伐他汀随着自4 月8 日起北京地区执行全国最低价后,会对销量造成较大不利影响,我们认为不必过于担忧:一、根据草根调研情况,匹伐他汀在北京销量占比已经降至50%以下,对整体销量影响并没有预期那么大;二、新进国家医保目录后对销量拉动效应较为明显,因此总体上匹伐他汀仍然将保持快速增长,相较于一季度30%左右的增速而言上半年匹伐他汀的增速提升明显已说明了这一点。
2)专科业务实现收入2.39 亿元,同比增长46%,表现亮眼。其中,儿科销售持续增长,重点产品珂立苏和小儿氨基酸上半年表现突出,销量分别同比增长33%和18%;肾科用药领域核心产品腹膜透析液以“腹透中心”商业模式为基础,逐步摆脱此前生产基地搬迁的影响,逐渐实现市场的恢复,上半年腹膜透析液销量实现同比增长89%。
■输液业务转型成效显著,收入端与毛利率均得到提升。输液业务持续深化业务转型,提升运营效率和盈利水平,上半年收入止滑并实现同比增长3.25%。其中,基础输液收入同比增长1%,输液新品BFS引领输液包材升级,销量同比增长27%,治疗营养输液收入同比增长10%,目前输液软包装(含直软)结构占比已达53%。
输液业务上半年毛利率较往年同期提升5.35pp 至42.99%,盈利能力得到持续提升,主要基于以下三点:1)公司基于安全性与临床使用便利性不断升级输液技术与包材形式,通过丰富营养性输液、治疗性输液产品形成产品梯队,高毛利率的BFS、软包装以及治疗营养输液的结构占比不断提高。2)公司通过生产基地归集、减员增效,不断提升劳动生产率。3)公司改变了输液企业管理模式,在全面推广落实产销一体化运营模式带动下,完成了区域一体化的市场发展竞争新格局。
■投资建议:买入-A 投资评级,6 个月目标价26 元。我们预计公司2017 年-2019 年的净利润分别为8.66 亿元、9.95 亿元、11.29 亿元,EPS 分别为1.00 元、1.14 元、1.30 元,对应当前股价的PE 分别为21X/19X/16X。考虑随着公司业务转型持续推进,盈利能力获得逐步提升,公司有望步入新的发展阶段,且公司账面资金充裕、外延预期强烈,首次给予买入-A 的投资评级,6 个月目标价为26 元,相当于2017 年26 的动态市盈率。
■风险提示:特压0 号提价效果不达预期;输液业务