我们在12月中旬第一次提及5/9反套的猜想,强调了核心逻辑来自现货对5月的压制以及外盘对9月的提振。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】
有很多朋友针对我们的策略提出质疑,比如关税,因为大家认为5%的关税至少需要9月保持与5月150元的折价。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)这点笔者表示在静态逻辑下没有疑问,但市场是动态的。在笔者眼中,跨期交易除了交易"定价",重点在于交易"驱动"。理由很简单,在熊市运行的7次9-5价差中,如果市场交易定价,价差应该全部终结在负值区间,因熊市中现货9月低于5月,但我们仅仅看到2年中出现9月折价,其中1年还出现阶段性9月大幅溢价5月的情况。
12月中旬,我们首次提出策略的时候,做出了2月前后价差启动向上的判断(9-5)。尽管近两周9-5价差已经有所上行,但我们依旧保持谨慎的态度。
近期的"国投安信早报"中不停提示5/9反套处于建仓阶段,因为我们认为形成现货与外盘背离的时间未到,甚至不利于反套的因素还在干扰策略:首先是现货,我们认为无论从熊市季节性、贸易商库存状况还是许可证使用时点,都支持现货价格出现一波反弹;其次是外盘,从市场当前主要交易的因素看,亚洲市场为全球贡献的贸易流还将维持同比的增加,无论是泰国增产后遗症还是被印度挡住的巴基斯坦糖。在这种内外盘格局下,期待9-5价差出现启动是不现实的。但这种内外盘格局属于短期因素,3月下旬(或更早)就会逐步消退。在此之前,9-5的回落将为我们提供良好的布局时机。
从本质逻辑讲,9-5价差的波动取决于市场在不同时点对5、9两个月国内库存起伏的判断,而决定起伏的核心因素在于进口,包含走私。进口最大的弹性在于许可证,尽管关税优势在5月末会体现,但我们认为糖厂会"忌惮"政策的弹性---毕竟2017年的发放频率就经历过次数调整,许可证发放初期或被集中使用,利润也支持精炼厂作此动作。合法许可证进口到港窗口是3月下旬,而走私方面,从泰国流出的走私至中国的糖(从15/16、16/17榨季经验看)在3月达到榨季内峰值。
国际市场,我们关注创纪录的非商业净空何时拐头,空头的任何一次离场都会引发价格的剧烈波动。国内的绝对价格因现货的企稳走强而继续存在低配多头的合理性。