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北新建材研究报告:中邮证券-北新建材-000786-石膏板行业龙头,强者恒强预期确定-180615

股票名称: 北新建材 股票代码: 000786分享时间:2018-06-22 14:55:03
研报栏目: 公司调研 研报类型: (PDF) 研报作者: 程毅敏
研报出处: 中邮证券 研报页数: 6 页 推荐评级: 谨慎推荐
研报大小: 764 KB 分享者: 305****q.c 我要报错
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【研究报告内容摘要】

        事件:
        6月15日公司发布董事会决议公告:1)同意与山东万佳建材共同出资设立合资公司,北新建材出资1.75亿元,持有合资公司70%股权;2)合资公司满足一定条件后,将由合资公司分别对安徽万佳新型建材和平邑县万佳建材进行增资,并由合资公司分别收购宣城万佳建材100%股权、临沂梦牌木业木板生产设备及宣城千川建材拥有的全部注册商标。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】合资公司将因上述投资并购的完成而拥有1.9亿平方米的石膏板产能(包括已投产产能和在建产能)。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)
        核心观点
        深耕石膏板行业近四十载,成长为行业绝对龙头。北新建材渊源可追溯至1979年成立的“北京新型建筑材料实验厂”,该厂后期经历改制更名,于1997年发起设立现在的北新建材。公司于1997年深交所上市,以新型建材的研发、制造、经营为主营业务,主要产品为纸面石膏板和轻钢龙骨,其中石膏板产品国内市占率达到58%,为行业绝对龙头。公司2017年收入111.6亿元,同比增长36.9%;受益于公司2016年10月收购泰山石膏35%股份及产品提价的积极影响,实现归属母公司股东净利润约23.4亿元,实现爆发式同比增长100.2%。成长性方面,公司2013-2017营业收入、归属母公司股东净利润复合增速分别为10.5%、26.8%,期间受下游基建增速下滑影响,2015年短暂出现盈利负增长,但整体来看仍展现了较出色的业绩韧性和成长性。盈利能力方面,公司2013-2017年摊薄ROE均值为15.66%,期间始终保持10%以上,盈利能力较稳定。
        行业短期需求仍稳健,中期家装、隔墙渗透率提升空间较大。从历史数据来看,我国房屋竣工面积与石膏板行业需求正相关性较高,是较有效的先行指标,而2017年2月之后,我国房屋竣工面积累计同比数据持续下行,但我们认为不必过分担忧,维持中短期下游需求整体仍稳健的判断,原因包括:1)结合房屋新开工面积数据来看,新开工面积区间月度同比值仍维持在8.21%的相对高位,为2019-2020下游需求提供有力支持;2)2017年以来的竣工面积下行受2016年同期高基数影响较大,若以绝对值来看仍高于15、16年;3)从房屋翻修周期来看,一般建筑物于5-8年进行一次重新翻修,翻新需求可对应2010-2013竣工面积数据,该区间月度累计同比增速均值为14.51%,较2009-2012年区间均值18.49%有所回落,但仍维持高位。展望中长期,石膏板产品在家装与隔墙应用上空间较大:1)目前石膏板下游公装/家装需求比例为7:3,同时考虑到在实际房屋竣工面积结构上家装面积/公装面积比例约为7:3,若石膏板在家装应用渗透率达到公装领域渗透率水平,整体行业需求仍有翻倍空间;2)目前我国石膏板销量约有70%集中于吊顶领域,在墙体建设及墙体装饰领域仍未被广泛采用,而参照美国、日本等国石膏板有80%应用于墙体建设的情况,我国相较之下隔墙应用渗透率还较低,长期提升空间很大。
        公司龙头优势显著,产能扩张助力市占率提升。公司作为行业龙头,在产品市占率、产能布局、成本管控等多方面具备领先优势:1)石膏板行业寡头垄断格局明显,公司市占率一骑绝尘。目前公司主要旗下品牌为龙牌和泰山牌,龙牌定位高端,泰山牌则覆盖中低端市场,2017年合计市占率超过58%,其中泰山牌50%,龙牌8%,将处于第二梯队的临沂13%、晋州4%以及杰森2%、拉法基4%、BPB杰科3%、可耐福2%等远远甩开;2)产能全国布局,营销网络完备。由于石膏板生产需要熟石膏(主要来源于开采天然石膏以及脱硫火电厂副产品脱硫石膏)以及煤炭资源,资源属性使得企业产能布局具有一定的排他性,同时石膏板产品因单价低、经济运输半径受限于300-500公里的范围,石膏板行业具有区域垄断特征。公司目前在全国超过24个省区拥有超过60条石膏板生产线,资源、市场卡位优势明显。3)公司单位能耗低,成本管控能力较强。考虑到纸面石膏板单位价值较低、品牌溢价弱的属性,成本控制是企业竞争的关键,公司通过自有护面纸产线、技术创新推进节能提效等方式在成本控制端拥有相对优势。产能扩张方面,目前公司制定了21条石膏板生产线扩产计划,建成投产后公司产能将由21.82亿平米提升至30亿平方米左右,将助力公司全国产能占比自50%提升至约68%,另结合当下公司与山东万佳建材共同出资设立合资公司的情况来看,产能扩张在时间推进上或超预期。
        落后产能出清、产品提价预期共存。1)伴随供给侧改革深入,低端产能仍有出清预期。据石膏板协会数据显示,目前待淘汰落后产能约5.54亿平米,占到现全国产能约13%,伴随着环保督查、供给侧去产能的深入,该部分落后产能将逐步退出,助推行业集中度提升;2)上游废纸价格走高预期较强,有望推升石膏板提价。公司石膏板成本构成中护面纸成本占到了总成本约50%,而护面纸直接决定石膏板强度与装饰性能,具有需求刚性。2017末环保部废纸禁令执行,叠加三季度为纸企废纸需求旺季,废纸价格走高预期较强。公司石膏板产品采用“成本加成”定价模式,废纸价格上涨有望通过“废纸-护面纸-石膏板”价格传导机制间接推升石膏板产品提价需求。
        盈利预测与评级:我们预计公司2018-2020年EPS分别为1.90元、2.04元和2.42元,对应的动态市盈率分别为11.4倍、10.6倍和8.9倍,给予“谨慎推荐”的投资评级。
        风险提示:美国石膏板诉讼案件赔偿影响;原材料涨价,公司成本传导不达预期。
        

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