◆上半年收入略降，汇兑损益改善减少财务费用、促净利升
　　公司发布2018年中报，实现营业收入29.43亿元、同比降3.92%；归母净利润3.26亿元、同比增5.67%；扣非归母净利润2.45亿元、同比降12.77%；EPS0.22元。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】收入下降主要为上半年产能投放不多，18H1较17H1仍处于订单饱满、同时叠加有库存销售促销售量超过产量的状态，但库存销售量同比去年减少，因此总体销售收入略下滑；毛利率降幅小于费用率促净利润在收入下滑背景下实现增长，其中汇兑损益增加促财务费用减少贡献较大。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
　　分季度来看，17Q1~18Q2收入分别同比增21.96%、13.07%、2.22%、0.37%、-2.55%、-5.07%，归母净利润分别同比+14.32%、-3.02%、-19.30%、-51.45%、-22.72%、22.23%。17H2以来收入增速放缓主要因在产能基本满产情况下新增产能不多；17H2净利下滑幅度较大主要为人民币汇率升值促汇兑损失加大、侵蚀利润（其中17年全年汇兑损失1.59亿元、17H2约1.1亿元）；18Q2净利润增速转正主要系人民币汇率贬值带来汇兑收益。
　　盈利能力端，18H1毛利率同比略降0.60PCT至17.77%，其中Q2毛利率同比下降1.21PCT至17.36%，主要受到棉价上涨和产品结构变化（越南生产的低毛利产品占比提升）影响。费用率下降幅度超过毛利率，其中销售、管理、财务费用率分别为2%（同比-0.54PCT）、4.87%（+0.02PCT）、2.36%（-0.66PCT）。18Q2单季度财务费用率同比下降4.18PCT至-0.31%，系汇兑方面实现收益864万元所致（17H1为汇兑损失5140万元）。
　　◆越南产能占比提升，下半年B区开始投产带来产能增量
　　公司17年末达产产能约120万锭，其中国内约70万锭、越南约50万锭；越南产能A区50万锭于16年末全部投产，B区50万锭处于建设中、其中10万锭于18年6月末建成投产，年内预计还有10万锭投产，剩下30万锭将陆续在2019年投产，对总产能带来贡献。
　　越南子公司18H1实现营业收入10.62亿元、净利润1.51亿元，收入占比已提升至36%（同时由于越南主要生产低毛利产品、其占比提升对总体毛利率有一定拉低作用）；其净利率为14.22%，较17年的12.10%继续提升。
　　◆18/19年度棉价存上涨预期利好公司，加大棉花备货增强弹性
　　棉花占公司成本约70%、棉价波动对公司业绩影响较大。18年棉价在Q2有所上涨，Q1棉花328指数较年初下降0.97%，Q26月末较3月末上涨5.02%，棉花成本略有提升、叠加订单价格变化不大，总体上拉低毛利率。
　　我们判断新的棉花年度（2018/2019年）供需格局将发生变化，国内200~300万吨棉花供需缺口持续存在、国储棉库存降至低位对市场调节能力大幅减弱，未来大概率将由进口满足缺口；但国际市场棉花亦偏紧，中国增加进口将增加国际棉花需求、并通过内外棉联动传导至内棉，形成棉价上行周期。
　　目前公司处于棉价成本略有提升、同时尚未明显传导到订单价格的阶段；未来我们判断在棉价上行周期大概率形成背景下，公司有望逐步将成本端的上涨传导至订单价格、同时因其低成本库存将直接受益，毛利率有望稳定并逐步提升。公司18H1主动加大棉花备货，6月末原材料较年初增23.47%至21.58亿元，对比17年成本中直接材料约33亿元，预计库存棉花可使用7个月或者以上，库存储备较为充足，棉价上涨带来的业绩弹性较大。
　　◆人民币汇率贬值促财务费用减少，公司外汇敞口有所收缩
　　汇率对公司影响主要体现在持有外币资产/负债带来的汇兑损益层面（计入财务费用），业务层面影响不大，主要为公司越南产能占比较高、销售和采购均使用外币，国内产能出口比例已较小（17年境外销售占比约44%，而越南子公司销售占公司总收入比例约为36%）。
　　17年末公司外汇敞口约为2.5亿美元净资产，18年以来人民币汇率贬值趋势对公司较为有利，Q1、Q2人民币兑美元汇率分别升值3.77%、贬值5.22%，6月末较年初贬值4.56%，Q2公司实现汇兑收益、促财务费用减少；当前敞口约为1亿美元，若人民币汇率保持当前水平或继续贬值，将为公司带来一定汇兑收益。
　　近3年公司因持有一定规模的外币资产/负债，15~17年汇兑收益波动较大，分别为-0.96亿元、1.12亿元、-1.59亿元；未来外汇敞口有望适当收缩，有利于公司控制汇率风险、降低业绩不确定性。
　　◆长期产能有序投放促增长，有望受益棉价上涨和贬值
　　我们认为：1）公司为中高档色纺纱龙头，海外产能占比较高（17年末越南产能占比40%左右），同时越南产能持续投产，预计18年下半年可合计投产20万锭、其余30万锭将在19年陆续投产，2019~2020年产能预计将以双位数增长，持续贡献增量；2）2018年7月美国公布2000亿美元中国产品加征10%关税清单、纺织品位列其中，公司产品未直接出口美国、但国内下游客户可能受到一定加税影响。公司海外布局比例提高有利于减小中美贸易摩擦带来的冲击，增强公司抗风险能力、提高订单稳定性；3）公司作为龙头、原材料库存储备明显增加，有望提前锁定低成本库存，在新的棉花年度棉价上行周期大概率形成背景下受益较为明显；4）近期人民币汇率贬值，有望增加公司汇兑收益，增强业绩弹性。
　　考虑到人民币汇率贬值促公司汇兑损益方面有所改善，我们略上调18~20年EPS为0.42/0.46/0.51元，对应18年12倍PE，公司龙头地位稳固、海外产能持续投放带来业绩增长、并增加抗风险能力，当前估值较低，未来棉价上涨将受益明显，有望增加业绩弹性、形成催化剂，上调评级至“买入”。
　　◆风险提示：汇率波动、内外棉价波动、需求疲软、中美贸易摩擦加剧。