内容提要：
        预期差环境可能将悄然形成。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】站在当前时点展望，经济无疑仍存一定下行压力，但我们不能忽视的是，市场一致看多的预期可能为2019  年利率波动营造预期差环境。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）以往经验表明，市场在经济下行至底部时面对经济数据的边际改善容易产生钝化思维，虽然目前并非经济底部，但经济继续下行空间还有多大值得重点关注。
        从债市的核心驱动力来推演基本面变化。从基本面预期差的角度入手，我们构建了以工业产出缺口为框架的债市分析逻辑。我们的分析表明，工业产出缺口与长端利率存在高度同步性，且两者具有较为稳定的关系：工业产出缺口见底要领先于长端利率的趋势性回升，同时长端利率见顶则要领先于工业产出缺口的见顶。
        不宜对基本面过于悲观。当前经济下行压力仍存，且工业产出缺口的下行与利率下行方向也是一致的，未来利率可能仍有下行空间，但供给侧改革的深化和需求端对地产、地方融资平台政策上的抑制使得本轮库存周期并未形成大量供给，这为后续的工业产出缺口重新回升创造了非常有利的条件。2019  年，外部环境改善、政策对总需求端的部分抑制边际放松或者基建补短板等政策效果显现等，均有可能刺激当前的供需格局，因此不宜对基本面抱有过于悲观的态度。
        政策导向仍将在稳增长、调结构与防风险中寻求平衡。稳增长即便在某些时点必要性加大，也不会令管理层放弃三者的平衡，我们难以看到政策更大规模、更为全面的向宽松转向。货币政策可能仍以维持稳健偏宽松为主，但降息的环境目前来看可能并不成熟。
        2019年债市重点关注基本面边际改善的可能性。我们认为2019年10年期国债收益率底部中枢或在3.2%左右，在基本面数据未出现向好前仍可择机做多，但数据边际改善的可能性则值得重点关注，基本面与市场的预期差可能将成为2019年利率上行的最大因素。同时，其他阶段性利率上行的风险亦不容忽视，如部分偿债压力较大行业信用风险爆发、外部环境改善导致避险需求回落等。
        风险提示：经济增长超预期下降；通胀压力有可能进一步加大，将对货币政策操作空间构成制约；当前针对地方政府债券发行、基建投资等政策未来存在调整可能；美联储后续超预期加息对全球债市扰动；全球出现黑天鹅事件等。