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兴业科技研究报告:国信证券-兴业科技-002674-机制理顺带来业绩释放动力,业务多元化成果有望显现-190220

股票名称: 兴业科技 股票代码: 002674分享时间:2019-02-21 09:14:59
研报栏目: 公司调研 研报类型: (PDF) 研报作者: 张峻豪,曾光
研报出处: 国信证券 研报页数: 9 页 推荐评级: 增持(首次)
研报大小: 1,290 KB 分享者: ma****l 我要报错
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【研究报告内容摘要】

  事项:
  近期我们对兴业科技进行了调研并与公司管理层深入交流。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司是国内真皮面革制造行业的龙头企业之一,其主业牛头层鞋面革的市场占有率连续多年排名第一,据预告今年全年业绩有较大同比增幅。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)
  国信纺服观点:
  近年公司受行业形势整体严峻和自身管理战略偏差影响,业绩表现相对平平,然而我们认为公司在新领导层的把控下,针对不利的内外条件进行了有力的调整和部署,有望在行业变革中迎来新的发展机遇。具体来看:(1)皮革行业持续承受供需失衡和环保趋严的双重压力,业内中小企业退出压力与日俱增,龙头公司则有望受益集中度提升(2)公司内部管理改革,以利润为中心重建事业部制,各项业务理顺显著提升效益,业绩潜能得到激活(3)鞋面革主业积极转型升级,外销渠道逐渐打开,依托技术向相关多领域拓展,有望以多元化把握新增长点。目前公司转型调整初显成效,我们预计18-20年EPS分别为0.39/0.50/0.60,对应PE分别为24/19/16倍。
  评论:
  行业态势:中小企业退出压力与日俱增,龙头有望受益集中度提升
  兴业科技主业为皮革鞣制加工,主要生产使用牛皮加工制造的真皮鞋面革产品。目前行业集中度偏低,主要由于行业发展早期进入门槛较低,对企业的资金投入规模要求不高,拥有一些简单的设备即可进行生产。这些中小企业大多研发设计能力偏低,产品同质化现象突出,导致行业低端产能过剩,且对生产环节环境污染也较为严重。虽然部分企业凭借提升技术实力,提高产品品质,丰富产品品类以及加快更新速度来进行差异化竞争,但仍会受到同行业其他企业低价倾销等手段的影响。同时近年在国内外经济形势和流行趋势的变化下,下游终端需求不振,环保政策压力也空前加大,行业一直处于调整状态,不少企业开始陆续退出,行业集中度渐渐提升。
  终端需求连年走弱,下游需求不振盈利艰难,行业竞争愈发激烈
  近年来,鞋面革制造行业的下游景气度较低,一方面国内宏观经济增速放缓进入“新常态”,社会消费品零售增速持续下行,商务鞋类消费整体也受到了较大影响;另一方面,各国经济缓慢复苏步调不一,出口外需并不稳定;此外,流行趋势也发生了较大变化,消费者对于运动休闲类型产品的需求增加,飞织、网布等材料在鞋面材料应用领域也逐渐成熟,导致商务皮鞋需求减少,鞋面材料对于真皮的需求也有所减少。因此,作为上游,鞋面革制造企业也在一定程度上承受下游需求疲软带来的压力。此外,大量中小企业的存在使得价格战拖累情况严重,原本不高的毛利更加微薄。
  环保标准及政策持续趋严,执行力度加大,制革企业环保成本逐年抬升,不合格企业面临关停
  皮革在生产制造过程中涉及多种化学制剂的使用,会在多个环节排放含有大量污染物的废水、废气和固体废物,因此制革行业一直是国家重点管理监控的高污染行业。为减小生产对环境的影响,企业需要投入资金进行废物处理,建设污水处理等设施,并采用无污染、少污染、节水工艺。因此大量的中小企业受规模、资金、技术等因素限制,在环保方面缺乏投入,面临被环保部门强制关停。当前政府部门仍在持续收紧环保政策,排污指标只增不减,且相关部门需对污染情况担责,因而执行力度不断加大,突击检查频率提高。
  在这种情况下,环保无法达标的企业将被严格关停,工厂停工则会面临严重的人员流失和客户流失,而勉强达标的企业也将面临越发沉重的成本压力,同时若因环保审批不合格导致扩产失败,企业用地闲置过久也将被政府收回。因此行业内中小企业持续退出淘汰,企业总量逐步减少趋势将在较长时间内持续。
  行业凛冬之下,龙头企业在订单、环保及原材料成本方面相对优势有望逐步凸显
  对于下游需求不足和环保政策趋严的双重压力,实力较为雄厚的龙头企业则具有更强的抵抗能力。就兴业科技而言,首先由于本身规模大,现金流较充裕,加之与下游诸多大型企业和品牌长期稳定合作,对需求下降销量减少风险的承受能力更强,良好的产品品质也保证了部分刚性订单。
  其次,由于长期以来对环境问题的重视,公司在环保技术和设施方面的投入一直较大,2017全年环保投入达5,085.98万元,占公司营收2.41%,公司率先在行业内采用“五水分离、分流分治”的污水治理方案,较多的使用环保型化学原料和工艺,此外还与四川大学、陕西科技大学等国内制革专业名校进行合作,对制革污染物处理与废弃物的资源化利用等方面进行研究。因此,公司各项环保排污指标均能稳定达标,虽然趋严的政策使得环保费用逐年上升,但长期来看有利于公司持续稳定的经营发展。
  此外,在主要原材料采购方面,龙头公司同样具备较强优势。在皮革制造成本中,上游为畜牧业和屠宰场,皮毛供应量主要受牛肉食用需求决定,因此对于皮革制造而言,国内屠宰场一般规模较小,出产皮毛质量不高,所以大量较高品质皮毛原料依靠进口。此前原材料市场一度较不规范,出现被中间商把持操纵的情况,大型皮革公司如兴业科技则凭借规模优势获得较强的议价能力,同时在进口方面近年逐步开始绕过中间商直接对接美国屠宰企业,因而对成本具有更强的控制能力。
  修炼内功:利润为核心理顺内部管理,重建事业部制激活业绩潜能
  公司过去的经营理念是以规模为导向,新任总裁去年上任以来逐步转向以利润为核心,强调产品品质,并通过重建事业部制和充分放权来激发业绩潜能,又以统一的营销规划来保证各事业部良好协调。
  公司目前有安海本部、安东园区、瑞森皮革、兴宁皮业四大生产基地,涵盖从毛皮、蓝湿皮、皮胚到成品皮面的制革工艺全流程,公司三大系列产品(纳帕系列、自然摔系列、特色效应系列)也独立的分布在不同的基地。总体来说,安海和安东是较为核心的大基地,其中安海产品风格比较绵软,更偏休闲;安东的风格比较硬挺,更为偏商务类,安东基地也包含偏潮流性的3D打印,以及针对包袋和沙发的奶牛皮开发业务。
  公司之前取消事业部制后产生了较突出的管理问题:一方面产销脱离,产品跟不上市场,另一方面管理体制不够优化,成本费用相对高企。现任总裁孙辉永从基层步步做起,在最为核心的几个事业部积累了丰富经验,对公司的产品、技术、生产、销售等关键环节较为了解,上任后在生产管理方面重新推行事业部运营模式。目前公司每个事业部有各自的主打系列产品对接市场,总部对各事业部团队进行充分放权,而在采购方面则统一预算,并且独立核算业绩进行考核。同时,公司在总部层面设立营销中心和市场部,负责捕捉整个市场的潮流趋势,将产品和客户精准匹配,同时防止事业部之间同质化。
  从实效来看,这样的事业部管理制度有利于激发各团队的业绩动能,并有利于发挥公司先进设备和规模生产优势,还能进行产能的能活调配,提高运营效率,更好的适应大批量、多批次、多品种的客户需求。在降低化料单耗方面,各事业部组织研发团队也都会对原有的工艺流程进行讨论分析以进行优化改进。
  发展前景:主业转型升级内外销并举,多元化探索把握新增长点。
  公司过去业务集中于国内市场商务风格皮鞋面革的生产销售,模式较单一且毛利率偏低,因此主业转型升级、打开出口市场和积极多元化拓展或将带来新的增长动力。
  缩短鞋面革主业交货周期,把握流行趋势辅助下游设计
  鞋面革作为公司主业,需要向生产短周期方向不断升级。当前鞋类企业也纷纷提升产品时尚度,试水快反模式以紧跟市场潮流,对此公司需要在产品开发方面通过柔性供应升级缩短交货周期,以满足客户需求。目前公司下游的主要合作企业如百丽、奥康等虽然仍采用订货会的模式,但占比正不断减少,例如百丽交货期已从原来的21天缩短了近一半,公司也相应做出了调整,例如在备货方面使用加工时间更短的皮胚,这要求备货皮的品质稳定,且符合市场的风格,能契合下游的一些变化。
  公司也在着力为客户提供更具附加价值的设计服务,协助下游设计师根据面料特性来开发产品。目前而言,国际流行趋势依然呈现“材料先行,制品随后”的情况,公司作为制革行业龙头企业,本身是国际化工原料等龙头公司研发新产品的主要国内合作对象,可以从这些材料龙头企业的流行趋势研究团队中获得较大的帮助和培训,此外公司每年参加米兰面料展会活动,以此紧跟国际前沿流行趋势,再通过专人部门进行市场推广,并对国内品牌风格的加深研究来更好的对接客户。
  产品外销初具规模,外部团队引入渐显成效
  公司18年通过引入外部团队在外销方面取得了良好的开局,过去业务基本局限于国内市场,外销金额较小,目前预计外销收入占比已接近10%,未来有望继续提高。公司外销的主要市场是美国,当地消费者对于真皮皮鞋具有较强偏好,且随着美国经济复苏,市场本身具有良好前景,而普通牛皮的原材料是食用牛非皮草,因此不会受皮草抵制风潮太大的影响。外销团队负责人为外籍人士,团队相关外贸经验丰富,进入公司前已具备较好的技术、产品及客户资源,而进入公司后也得到了更好的发展平台,尤其是在环保达标前提下,生产能力得到有效保障,未来有望持续打开海外市场空间。
  依托市场及研发实力,切入新领域多元化业务
  公司近年来依托原有鞋面材料用皮技术和市场基础逐步向多元业务领域延伸,并探索皮革在包袋、家具、电子产品等新领域以及童鞋、军工等新需求。公司为世界制革技术权威组织SATRA的成员,技术中心被科学技术部、财政部等部门认定为“国家认定企业技术中心”,目前已在新产品开发、新技术新材料的应用、制革污染物处理与废弃物资源化利用等方面取得成效并申请专利,在技术实力层面为多元化业务提供保障。
  对于多元化拓展,例如军工业务,公司积极与部队研究所接触,促进公司开发的产品在战靴系列中的运用,有望抓住军队用品换代的时机全面发力;童鞋方面,所用皮革在化学方面的指标要求更高,必须送检,不能释放化学物质,因此功能性更强,市场空间大,有望成为公司未来发力点;针对沙发家具方面,公司预计有望通过引入外部团队方式打开市场。这些多元化的新业务整体来看,不仅打开了公司营收增长的新空间,同时毛利率也远高于现皮鞋面革主业,带来一定业绩弹性。
  投资建议:主业转型升级内外销并,多元化探索把握新增长点
  综合来看,兴业科技作为真皮鞋面革龙头企业,具备较大的生产规模和较强的技术及研发实力,多年来重视生产过程绿色环保并持续重金投入,目前来看效果良好。前期受皮革行业整体调整多年影响以及公司自身战略失误,导致营收有所下滑,业绩也波动较大,但目前来看:一方面,行业总体需求增速放缓及消费个性化趋势使得行业竞争日渐激烈,环保重压则显著提升行业门槛,规模较小、产能落后、污染严重以及缺乏技术和创新能力的企业都将面临市场的严酷淘汰,而对于业内实力较强龙头企业则是千锤百炼后的发展机遇;另一方面公司在新总裁上任后优化了内部管理,使得员工与公司利益更加一致,利于发挥其积极性;并且紧跟下游变化升级主业,利用自身技术优势进行业务多元化,对外积极开拓市场,在行业变革中形成了清晰的发展战略并逐步实施,业绩也呈现拐点之势。我们预计公司18-20年EPS分别为0.39/0.50/0.60,对应PE分别为24/19/16倍,给予公司“增持”评级。
  风险提示:
  1)消费承压,商务皮鞋需求进一步下降;
  2)行业竞争日趋激烈,集中度提升不达预期;
  3)新领域壁垒较高,多元化业务拓展不达预期。
  

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