■事件:公司披露2018年报。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2018年公司实现营业收入120.74亿元,同比增长2.9%;归母净利润7.44亿元,同比增长69.8%。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)其中Q4营收28.71亿元,同比下降0.5%;Q4归母净利润2.08亿元,同比增长25.3%。2018年预收款56.54亿元,同比增长49.4%,超市场预期。
■白酒业务全国化布局完成,进入放量增长期。2018年公司收入120.74亿元,其中白酒业务收入92.78亿元,同比增长43.8%,白酒收入占比从46.5%(2017年)提升至76.8%(2018年)。牛栏山全国化布局进入放量阶段,目前公司北京、山东、河北三个市场收入超过10亿元,并在全国20余个市场收入过亿。低端酒行业极度分散,集中度将持续提升,牛栏山未来发展空间较大,我们预计未来2-3年公司白酒业务收入有望保持20%左右的增速。
■业绩符合预期,白酒业务盈利能力持续改善。2018年公司归母净利润7.44亿元,基本处于业绩预告(7.0-8.3亿元)的中位数水平。其中房地产业务预计亏损2.5-3亿元,白酒业务净利率约12%,相较于前三季度,Q4白酒净利率略有增长。我们预计随着公司高端产品占比的上升和产品规模化效应,未来盈利能力有望进一步提升。
■预收款超预期增长,后续改革值得期待。2018年公司预收款56.54亿元,同比增长49.4%,母公司预收款46.68亿元,同比增长42.0%,占收入的比例为40.1%。2018年预收款主要系春节备货经销商提前打款,预收款大幅提升表明产品旺销经销商进货意愿强烈,亦是牛栏山强产品力的外在表现。另一方面,2018年,公司提出"主业突出、业务清晰、同业整合、价值实现"的发展目标,未来有望加快节奏剥离非主业,聚焦白酒主业,做大做强。
■投资建议:预测2019-2020年收入为131.6亿、145.6亿,同比增长9.0%、10.7%,EPS为1.89元、2.28元,同比增长45%、21%,对应2019-2020年PE为26x、22x。2018年报披露子公司财务数据4家,净资产合计1.69亿,对公司价值影响有限。近年来公司加大力度处理非主营资产(如2017年处置子公司北京鑫大禹水利建筑工程有限公司),未来有望逐步剥离。若只考虑白酒业务,当前股价对应白酒业务2018-2020年PE分别为26x、20x、17x,给予白酒业务2019年23倍PE,上调目标价至58元,维持买入-A评级。
■风险提示:低端酒行业竞争加剧;全国化进程不及预期;非主业剥离进程缓慢。